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固收|稳增长与财税改革——固定收益专题20240721

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1、在持续通缩之下，私营部门降低支出并增加储蓄，日本政府必须充当“万不得已的支出者”，安倍经济学概括而言包括三个方面：以货币扩张应对持续通缩、以财政支出应对增长疲软、以结构化改革保持财政可持续性。政府需要确保财政的公信力来消除人们对未来的不确定性，提振经济增长预期。在保持财政可持续性的背景下，日本政府同时着手财税体制改革，特别是消费税改革。消费税改革根源在于解决深层次的财政与债务困境和人口老龄化问题。2、安倍政府上调消费税的决策时点会充分衡量其对经济发展的负面影响。为顺利推动上调消费税，熨平税率变动所造成的需求变化和经济波动，安倍政府从货币政策、财政支出等方面做出调整。最为显著的是日本央行较长时间内维持极低的短期和长期利率水平。回顾历史，2014年和2019年两次调高消费税率对消费和经济有明显冲击，但第二次冲击幅度更小。两次过程中，日本债市利率都表现为下行，只是幅度不同。

风险提示：经济表现不确定，宏观政策不确定，市场表现不确定，不同国家之间差别显著可能带来比较差异。

宏观|提升效率、降低风险的改革之路——三中全会《决定》解读

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1、《决定》中涉及到房地产的改革思路与此前基本一致，并未出现新的方向性变化，仍然强调“租购并举”和“保障房满足刚需、支持多样化改善”的房地产新发展模式；但《决定》明确将限购、普宅认定等地产调控权限下放至城市层级。2、关于房地产税，本次《决定》的要求是“完善房地产税收制度”，相比于十八届三中全会的“加快房地产税立法并适时推进改革”更加温和，房地产税预计仍以谨慎推进为主，征收时点目前难以确定，可能将取决于房地产市场的景气程度何时恢复。3、总的来说，无论是高度重视科技创新、优化要素配置、温和推进房地产税，还是调整市场与政府、国有与民营、中央财政与地方财政的关系，二十届三中全会的《决定》都在围绕着提升全要素生产率、降低系统风险两个大的主题给出务实的解决方案，符合当前经济环境的需求。我们认为改革的内容可能超出了市场此前的预期，预计对市场的风险偏好会带来一定程度的提振。

风险提示：对政策的理解可能不够全面；政策的节奏或受内外部经济形势的影响而发生变化。

汽车|天风汽车周报：问界M9累计大定突破11万辆，后续智界、享界、尊界接力上新

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1、问界M9累计大定突破11万辆，后续智界、享界、尊界接力上新。问界M9上市7个月，累计大定突破11万辆。7月19日，鸿蒙智行宣布，问界M9上市7个月累计大定已突破11万辆。作为问界品牌旗下全新旗舰SUV车型，问界M9于2023年12月26日上市，今年2月底正式开启交付。2、交付量正呈现逐月上升趋势，有望进一步提升空间。据车主之家统计，过去三个月，问界M9累计已经交付4.8万辆新车，交付量正呈现逐月上升趋势。按照目前趋势，接下来问界M9整体交付量还有进一步提升空间。往后看，智界、享界、尊界新车接力上市，供给端持续催化。3、政策端&供给端发力，下半年行业需求有望回暖，板块行情或将逐步乐观。中央财经委牵头推进汽车以旧换新政策，政策催化下需求悲观预期纠偏。根据新华社，截至6月25日中午12时，商务部汽车以旧换新信息平台已收到汽车报废更新补贴申请11.3万份，近一周新增补贴申请数量超3.6万份，呈现加快增长态势。

风险提示：汽车行业增长具有不达预期的风险；上游原材料成本涨价超预期风险；芯片供应缓解不及预期的风险。

轻纺|华利集团（300979）：成长领先同业

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公司24Q2收入62.9-72.1亿，同增13-30%；归母净利9.6-11.0亿，同增-1.6%-13.4%。24H1公司收入110.5-119.8亿，同增20%-30%；归母净利17.5-18.9亿，同增20-30%。1、公司所在制鞋业属于劳动密集型产业，工厂规模较大，对劳动力需求较多，产品主要销售至欧美等海外地区。因此，公司的工厂选址会综合考虑劳动力资源、海运及物流、国际贸易环境等多方面因素。未来3-5年，公司将于印尼及越南新建数个工厂，积极扩张产能。2、以优质多客户策略拓客，Nike份额保持提升。公司的客户策略是优质多客户策略，不特别限制合作的品牌数量。作为行业内质地优质的制造商，公司口碑良好，能吸引客户主动寻求合作。此外，公司工厂规模较大，承接客户时会综合考虑订单规模、未来的持续增长、双方团队的理念契合度等多方面因素。维持盈利预测，维持买入评级。公司加强拓展客户、持续扩张产能的同时，逐步改善运营能力，进而保持净利润的稳健增长。我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为38.9/44.3/49.5亿元，EPS分别为3.3/3.8/4.2元/股，对应PE分别为17/15/14X。

风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；产能拓展不及预期；汇率波动风险等，业绩预告仅为初步测算，具体以公司财报为准。

食品饮料|酒水饮料周报：业绩预告相继出炉，预计Q2业绩分化明显

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1、白酒：板块情绪边际向好，看好后续催化演绎下的修复机会。6月中旬以来茅台批价急跌、消费税传闻等引发市场担忧，白酒板块深度回调，我们看好板块修复行情，主因：①情绪：短期白酒板块在情绪压制项有所边际向好（飞天茅台本周批价表现稳定向上、茅台集团会议指出上半年圆满完成各项目标任务等）。当前中证白酒PE-TTM仅为19.95X，处于近10年9.34%分位的合理偏低水位，我们看好后续板块担忧因素消退及中报/双节（中秋/国庆）催化带来的修复机会。2、核心产品批价：高端酒批价整体稳定。本周24年茅台（原/散）批价分别为2620/2400元，较上周变动+90/+100元；普五（八代）批价为960元，较上周变动0元；国窖1573批价为875元，较上周变动0元。3、板块投资建议：平β假设下，我们仍看好强α酒企集中度加速提升带来红利机会+潜在改革预期机会，始终坚持三条投资主线：1）业绩稳定性，即24年业绩增速稳定：贵州茅台/山西汾酒/泸州老窖/古井贡酒等；2）潜在改革主线：五粮液等；3）β主线：酒鬼酒/舍得酒业/水井坊等。

风险提示：供过于求；食品安全风险；消费疲软；市场同质化产品竞争加剧。

建筑建材|周观点：非金属新材料——折叠机发布密集期，关注产业链相关机会

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1、碳纤维：我们认为单从原丝环节来看，建议关注吉林碳谷等。民品T700领域，国内目前主要系中复神鹰及长盛科技两家，2022年底长盛科技产能仅1800吨，相较中复神鹰的1.45万吨仍有较大差距。中复神鹰产能已达2.85万吨，后期亦有3万吨产能规划，长期来看，下游碳碳复材/氢气瓶等领域持续高景气，公司产能扩张有望带动业绩持续释放，预浸料业务如进展顺利后续或带来新增量，建议关注中复神鹰（与化工团队联合覆盖）。2、显示材料：我们认为，产业链中的卡脖子环节仍将在一段时间内获得相应溢价。此外我们看好光刻胶及高频高速CCL上游原材料中的国产替代逻辑。重点推荐：世名科技、凯盛科技（与电子团队联合覆盖）。3、新能源材料：光伏方面，下游需求端仍维持较快增速，但产业链各环节扩张较快，我们判断需等待出清。风电方面，目前海风突破层层阻碍，开始放量，预计2024年起量可期。风电叶片环节集中度较高，重点推荐时代新材（出海预期）（与电新团队联合覆盖）。

风险提示：下游需求不及预期，行业格局恶化，原材料涨价超预期。

证券研究报告《天风晨会集萃》

对外发布时间：2024年07月23日

报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可（金麒麟分析师）的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005

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